Gli strumenti non convenzionali della BCE

Concludiamo la guida al debito e alle banche centrali con una carrellata sugli strumenti non convenzionali della BCE. Ci saranno ancora delle aggiunte, promesso, perché bisogna ancora spiegare bene come funzionano le istituzioni europee e forse anche mettere la parola fine alla discussione sugli eurobond.

Quando i tassi di interesse si avvicinano allo zero, o addirittura vanno sottozero, la banca centrale ha sostanzialmente dato fondo al suo arsenale. Per questo, sotto la guida di Mario Draghi, la BCE ha sviluppato degli strumenti non convenzionali. Per incentivare i prestiti sono stati introdotto i TLTRO, mentre per ridurre il costo del debito degli Stati (e permettere manovre fiscali espansive per sostenere la crescita) la BCE ha iniziato programmi di acquisto di titoli: l’APP e l’OMT. Spacchettiamo le sigle.

I TLTRO – Targeted Long Term Refinancing Operations

TLTRO sono degli strumenti non convenzionali basati sugli LTRO ma targeted, ossia mirati. Sono dei finanziamenti a tasso agevolato alle banche, che maturano fino a 4 anni dopo l’erogazione, pensati per continuare a sostenere gli investimenti, in particolare nelle aziende.

Le condizioni di questi prestiti sono estremamente favorevoli perché il tasso di interesse dei TLTRO generalmente si riduce quanti più prestiti vengono concessi. Il tasso di interesse può dunque arrivare al massimo allo 0,1% in più del tasso di interesse che la BCE fissa sui depositi. Questo tasso è negativo dal 2014 e attualmente è allo -0,5%: ciò significa che con i TLTRO la banca centrale può addirittura pagare le altre banche affinché continuino a fare prestiti.

La BCE ha fatto tre “ondate” di TLTRO: uno nel 2014, uno nel 2016 e uno nel 2019. Accanto a questi, nel 2011 la BCE ha lanciato due speciali LTRO dalla durata di tre anni (VLTRO e cioè very long-term).

L’APP – Asset Purchasing Programme

L’APP è un termine che indica tutti gli Asset Purchasing Programme – il più noto degli strumenti non convenzionali, meglio noto come quantitative easing (QE) – ossia i programmi di acquisto di titoli a lunga scadenza. Il programma è iniziato a ottobre 2014, continua ancora oggi e prevede cifre piuttosto importanti: si parla di svariate decine di miliardi di acquisti ogni mese. Il picco è stato raggiunto nel 2016, superando gli ottanta miliardi in un mese, ed è progressivamente calato. Ma a dicembre 2019, durante la sua ultima conferenza stampa, Mario Draghi ha annunciato la ripresa del programma per venti miliardi al mese a tempo indeterminato.

Con l’APP, la BCE ha acquistato titoli per oltre duemila settecento miliardi di euro, di cui solo duemila cento in titoli di Stato. La BCE, però, non ha comprato questi titoli direttamente dagli stati – non può farlo, per il suo regolamento – bensì su quello che è chiamato mercato secondario, ossia quello dei privati che si scambiano i titoli. Per farlo, la BCE ha fatto offerte di acquisto molto vantaggiose alle assicurazioni, ai fondi pensione e alle banche (che in Italia detengono oltre il venti percento del debito pubblico), cioè chiedendo un tasso di interesse molto basso.

Così, la Banca Centrale ha sgonfiato il tasso di interesse sui titoli di stato, rendendo più sostenibile il debito dei governi. In altre parole, la BCE ha abbassato lo spread (ossia la differenza tra il rendimento dei titoli di stato di un paese europeo e i titoli tedeschi), “sbloccando” migliaia di miliardi di euro per nuovi prestiti.

È proprio questo, però, il limite del quantitative easing: non può effettivamente costringere a fare più prestiti. Come ha sempre sostenuto Draghi, è necessario che accanto alle politiche monetarie siano abbinate politiche fiscali espansive, ossia programmi di spesa pubblica da parte degli stati – soprattutto quelli che possono permetterselo, come la Germania.

Anche il PEPP è una forma di programma di acquisto di titoli, che quindi solo per quest’anno ammonteranno ad almeno mille miliardi di euro.

Gli OMT – Outright Monetary Transactions

L’asso nella manica della BCE è l’OMT, che si può tradurre con transazioni monetarie dirette. È il più potente degli strumenti non convenzionali – diciamo che è il risultato del celebre «whatever it takes» di Mario Draghi, perché un OMT permette alla BCE di comprare direttamente i titoli di stato di un paese. L’altra differenza con il quantitative easing è che l’acquisto è illimitato: la BCE continuerà ad acquistare i titoli finché non si saranno raggiunti i risultati desiderati.

Da manuale, le condizioni per attivare un OMT sono piuttosto stringenti. Questo perché l’OMT è l’ultima carta della BCE, da usare quando tutti gli altri tentativi sono falliti: persino il MES. Che cosa c’entra ora il MES, il tanto il tanto discusso (solo in Italia, in verità) Meccanismo Europeo di Solidarietà?

Brevemente, il MES è un fondo istituito dagli stati europei per fare dei prestiti a un paese membro in crisi. Con il MES è come se fosse l’intera Unione Europea ad emettere dei titoli che, solo per il fatto di provenire dall’UE, sono praticamente considerati privi di rischio: ciò rende i prestiti sostenibili.

Per ottenere questi fondi la situazione debba essere particolarmente dura. Lo è stato ad esempio per la Grecia, quando nel 2009 il primo ministro rivelò che i bilanci erano stati falsificati e perse l’accesso al mercato del credito. In altre parole, la Grecia non era più in grado di vendere i suoi titoli: correva seriamente il rischio di non poter ripagare i suoi debitori e, ancora peggio, mantenere i suoi servizi pubblici.

Per accedere a una delle linee di credito del MES, la Grecia ha dovuto sottoscrivere il cosiddetto programma di condizionalità, ossia un piano che ha previsto l’attuazione di rigide “riforme strutturali”. Grazie ai prestiti, ha ricominciato a vendere i suoi titoli e non c’è stato bisogno di una OMT. In effetti, nonostante altri paesi abbiano ricevuto dei finanziamenti dal MES (l’Irlanda, il Portogallo e la Spagna), non è mai stato necessario procedere oltre.

Questo accade perché le OMT possono essere attivate solo dopo che uno stato può ricominciare a vendere dei titoli sul mercato e solo se il tasso di interesse richiesto è troppo alto. Ma l’importanza che ha avuto l’OMT non dipende da quanto sia stata usata: la sua semplice esistenza offre agli investitori la garanzia che uno stato non si troverà mai ad essere insolvente, cioè incapace di ripagare il suo debito.

La domanda che si fanno tutti oggi, però, è la seguente: questi strumenti basteranno per far fronte alla crisi che scatenerà la pandemia di COVID-19? O ci sarà bisogno di altri passi avanti e di nuovi strumenti, come gli eurobond?

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